Übernahme- und Abwehrstrategien

[s.a. Akquisition] Übernahmestrategien im Rahmen von Mergers and Aquisüions (M&A) kann man grundsätzlich in freundliche und unfreundliche Obernahmen einteilen (friendly and unfriendly takeovers). Entscheidend für die Beurteilung ist dabei, inwiefern sich das Management des übernommenen Unternehmens mit der Transaktion einverstanden erklärt (vgl. Macharzina, 1999, S. 531 f.)- Weiter kann man sie nach Basisformen und Sonderformen unterscheiden. Als Basisformen sind dabei folgende Methoden zu sehen (vgl. Bühner, 1990, S. 7f.):

1. Fusionen bzw. Mergers.

2. Obernahmeangebote (»tender offers«): Darunter versteht man die öffentliche Offerte einer Bietergesellschaft an die Aktionäre der Zielgesellschaft, deren Aktien innerhalb eines festgesetzten Zeitraumes zu festgesetzten Bedingungen zu erwerben, wobei der Preis pro Aktie i.d.R. deutlich über den aktuellen Börsenkursen liegt.

3. Stimmrechtskämpfe (»proxy contests«): Stimmrechtskämpfe treten in Deutschland nicht auf, sind aber auf der Basis des US-amerikanischen Rechtssystems möglich. Mit Hilfe geliehener Stimmen anderer Aktionäre und mit Hilfe von Mehrstimmrechtsaktien versucht man, im Rahmen von Aktionärsversammlungen die Kontrolle über das Zielunternehmen zu gewinnen, etwa in dem man Manager abwählt, die gegen die geplante Übernahme sind.

Zu den Sonderformen kann man etliche andere Übemahmemethoden zählen (vgl. Macharzina, 1999, S. 532f.). Im Rahmen von Management Buy Outs (MBO) kaufen Manager ihr Unternehmen oder nur Teile davon auf. Im zweiten Fall wird auch von Spin-offs gesprochen. Eine ähnliche Struktur wie MBO weisen die Employee Stock Ownership Plans (ESOP) auf, bei denen jedoch nicht nur Manager, sondern auch andere Mitarbeiter am Unternehmen beteiligt werden. In Ermangelung ausreichenden Eigenkapitals werden Unternehmensübernahmen, insbesondere MBO, häufig in der Form von Leveraged Buy Outs (LBO) realisiert, bei denen die Übernahme zu einem hohen Grad fremdfinanziert wird. Hierbei wird der so genannte Leverage-Effekt genutzt, nach dem die Eigenkapitalrendite durch einen zunehmenden Fremdkapitalanteil gesteigert werden kann, solange die Gesamtrentabilität des Unternehmens über den Fremdkapitalzinsen liegt.

Eine weitere Sonderform der Unternehmensübernahmen ist der »hostile rai-der«. Er ist eine Steigerungsform der unfreundlichen Übernahme. Ziel hierbei ist nicht eine langfristig orientierte Gewmner-zielung, sondern durch das Zerlegen eines aufgekauften Unternehmens kurzfristige Gewinne zu erzielen. Bei diesem so genannten »asset Stripping« werden ertragsschwache, aber substanzstarke Unternehmen aufgekauft, um diese dann auszuschlachten (vgl. Macharzina, 1999, S. 532).

Bei dem »greenmailing« steht nicht die tatsächliche Übernahmeabsicht im Vordergrund. Vielmehr wird dergestalt verfahren, dass ein Unternehmen (oder eine Person) Aktien eines Unternehmens aufkauft und dieses unter Androhung einer (destruktiven) Übernahme dazu zwingt, die Aktien zu überhöhten Preisen wieder zurückzukaufen (vgl. Macharzina, 1999, S. 532).

Um unfreundliche Übernahmen, also Übernahmen, denen das Management eines Unternehmens ablehnend gegenübersteht, abzuwehren, gibt es eine Reihe von möglichen Abwehrstrategien. So können bereits im Vorfeld bestimmte Präventivmaßnahmen getroffen werden, die potenzielle Aufkäufer abschrecken sollen (vgl. Macharzina, 1999, S.548ff.; Jansen, 2000, S. 54):

- Mit der Ausgabe vinkulierter Namensaktien wird die Übertragung von Aktien durch einen Aktionär von der Zustimmung des Unternehmens abhängig gemacht; eine Übernahme kann also sehr erschwert werden. Allerdings ist eine nachträgliche Änderung bereits ausgegebener Aktien in vinkulierte Aktien nur schwer realisierbar.

- Durch die zeitliche Auffächerung der Amtszeit der Aufsichtsratsmitglieder (»staggered board«) ist es feindlich gesonnenen Käufern nicht sofort möglich, das Leitungsorgan des Zielunternehmens auszutauschen und eine strategische Neuorientierung durchzusetzen.

- Eine mögliche, in der Unternehmenssatzung vorgesehene, Abwehrmaßnahme sind Sonderrechte für bestimmte Aktionäre (»poison pills«). Diese beziehen sich auf bezugsrechtsselektive Kapitalerhöhungen, bei denen vinkulierte oder wandelbare Wertpapiere, wie Options- oder Wandelanleihen, ausgegeben werden, mit denen bestimmten, freundlich gesonnenen Aktionären Aktien zufließen und somit der Einfluss des Übernehmers verringert wird.

- Durch die wechselseitige Beteiligung von »befreundeten« Unternehmen wird der Streubesitzanteil der Aktien reduziert, so dass die Erlangung einer Mehrheit schwieriger wird.

- Ausgabe von Mehrstimmrechtsaktien.

- »golden parachutes«: Absicherung der Managementpositionen durch extrem hohe Abfindungen bei einer Absetzung.

Auch wenn bereits ein unfreundliches Übernahmeangebot vorliegt, können noch bestimmte Verteidigungsmaßnahmen eingeleitet werden, die eine Übernahme verhindern sollen. Als Abwehrreaktionen sind z.B. zu nennen (vgl. Macharzina, 1999, S. 548ff.; Jansen, 2000, S. 54):

- Vermögensumstrukturierungen, bei denen die für den potenziellen Aufkäufer interessanten Teile an ein »befreundetes« Unternehmen (»white knight«) verkauft oder verpfändet werden, um sie später wieder zurückzukaufen

- entgegengerichtetes Übernahme-Angebot durch das attackierte Unternehmen (»Pac-Man-Abwehr«)

- »Crown-Jewels-Abwehr«: Verkauf von Unternehmensobjekten, die mit hohen stillen Reserven belegt sind, um somit weniger attraktiv für eine Übernahme zu sein

- Aktienrückkäufe, bei denen das Unternehmen eigene Aktien erwirbt und damit die Kurse für die am Markt verbleibenden Aktien erhöht

- Prozesse, die gegen den Aufkäufer geführt werden, um damit die Übernahme zumindest zu verzögern und zu verteuern.

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